La política monetaria disfraza el riesgo, pero no lo elimina.
Durante los últimos años, el Banco Central Europeo ha comprado hasta el 100% de las emisiones netas de España y eso ha permitido que el estado disfrutase de una prima de riesgo baja y una financiación barata. Los grandes beneficiarios, España e Italia, han visto cómo sus bonos se colocaban rápidamente porque el BCE recompraba todos.
Pero eso se ha acabado y la prima de riesgo vuelve a llenar los titulares. En menos de seis meses, el coste de financiación del bono de España a 10 años ha pasado de 0,52% al 3,02%. Y eso que el BCE todavía no ha hecho nada drástico en cuanto a la normalización de la política monetaria.
La anomalía no es el 3,02% actual. Era el 0,52% anterior.
La rentabilidad exigida a los bonos españoles o italianos es muy baja comparada con las expectativas de inflación y el déficit y deuda de los emisores. El problema es que muchos estados se creyeron que la baja prima de riesgo y tipo exigido de la deuda era un reflejo de la realidad y confianza del mercado, cuando lo que pasaba era que el BCE compraba todo.
La baja prima de riesgo de 2020-21 no era un reflejo de confianza y seguridad en la política del gobierno, sino que estaba artificialmente deprimida por un BCE que compraba todo lo que emitía el estado. Ese era el problema, no los tipos actuales que, repito, son más que atractivos para un estado que se enfrenta a la estanflación.
La política monetaria ha pasado de ser una herramienta para dar tiempo y hacer reformas estructurales a ser una excusa para no hacerlas.
El BCE no puede obrar milagros. Su mandato es la estabilidad de precios, no que España o Italia se financien barato. Y los mecanismos que tiene para evitar eso que llaman “fragmentación –que no deja de ser la realidad de mayor riesgo en algunos países- son muy limitados. El BCE no puede normalizar la política monetaria y no normalizarla a la vez.
España no tiene un problema de acceso a los mercados, pero sí de precio. Un país donde el gobierno ha utilizado la crisis para duplicar el déficit estructural a más de 50.000 millones anuales y con la elevada deuda acumulada en poco tiempo, más de 200.000 millones de euros en tres años, debería estar encantado de poder financiarse a un mísero 3,02% a 10 años. Si lo pensamos seriamente, es un tipo enormemente ventajoso ante un riesgo de recesión o estanflación y el ya mencionado déficit estructural. Y no olvidemos que el gobierno de España quiere saltarse el techo de gasto y aumentarlo en 15.000 millones en 2023.
España e Italia serán, según la OCDE, los países con mayor déficit en 2022 y 2023 de sus comparables de la Unión Europea. Pero Italia tiene un déficit comercial muy bajo y tenía superávit antes del alza de las materias primas. España no cuenta con esa ventaja.
El BCE puede intentar apoyar, pero no hacer milagros. Y lo que desea el gobierno de España es que obre milagros. Que contenga la prima de riesgo y a la vez que baje la inflación. O una cosa o la otra. En realidad, ni eso, porque los diferenciales de la deuda española con Alemania ya se abrían antes de que el BCE empezase a subir tipos de manera muy modesta.
El mandato del BCE es la estabilidad de precios y como tal debe actuar, especialmente cuando las primas de riesgo siguen siendo muy generosas con los estados.
La inflación es eminentemente monetaria. Los precios no suben todos a la vez ante la misma cantidad de dinero y el BCE lo sabe. Uno o dos precios pueden subir pero no todos. Suiza, con la misma exposición al gas ruso, el petróleo y los retos en cadenas de suministro tiene una inflación del 2,8%, en la eurozona del 8,2%. ¿La diferencia primordial? Una no imprime francos suizos sin control y la otra sí lo hace con el euro.
El BCE se encuentra entre la espada y la pared. Por un lado, un estado que se niega a reducir su gasto y déficit estructural pero quiere financiarse barato y por otro una elevada inflación que está erosionando el poder adquisitivo de salarios y depósitos masivamente. O contenta al gobierno o ayuda a los ciudadanos.
Por lo que he leído parece que el BCE quiere sustituir deuda de países que la vayan amortizando por deuda de países como nosotros, para que la cantidad total no cambie. Si es así, me parece que es una chapuza porque al final todos pagarán más por deuda que no es la suya, ya que la prima de riesgo aumentará. En este caso no sé que dirán en Holanda o Alemania o Dinamarca o la misma Austria. Al final lo que habrá será un aumento de la deuda mala que pagarán todos y alguno de ellos pensará, y dirá, que por qué tienen que tragar con esa situación. No sé por qué esos países citados no lo plantean crudamente: o la intervención por las bravas o expulsión del euro. Las dos alternativas son muy malas para nosotros pero es que el euro se puede ir por el desagüe y yo, siendo holandés o alemán, no lo querría de ninguna manera. Una manzana podrida (cuatro en este caso) pudren todo el cesto.
Otra posibilidad es que el BCE renegocie la deuda como hacen los bancos con los que no pagan los créditos, ampliando el plazo o modificando el tipo de interés, pero lo que no se puede hacer después es seguir prestándole al moroso.
Como Ud. bien dice no se ve salida a esto. Siempre me ha extrañado que países que cumplen o que les va mejor no hayan puesto pies en pared y dado algún ultimátum al doktor en Economía-Chunga que nos des-gobierna.
Debería actualizar su artículo, teniendo en cuenta la última decisión del Banco Central europeo. La que tomó en la reunión de urgencia que tuvo hace unos días.