El 1 de noviembre de 2011, Mario Draghi comenzó su mandato como presidente del Banco Central Europeo.

Desde entonces, la Unión Europea ha llevado a cabo un estímulo enorme con resultados más que decepcionantes. Sin embargo, no se puede criticar a Draghi su labor, que ha sido ejemplar a la hora de evitar riesgos, calmar los periodos de pánico y recordar con fastidiosa insistencia que “la política monetaria no funciona sin reformas”.

Cuantifiquemos el estímulo de la Unión Europea (UE Veintiocho).

Fiscal. Un déficit del 4,5% del PIB en 2011; del 4,2% en 2012; 3,2% en 2013, y 2,9% en 2014. Estimado cercano al 2,5% en 2015.

Crecimiento 1,7% en 2011; -0,5% en 2012; 0,2% en 2013, y 1,4% en 2014. Con una expectativa de 1,3% en 2015.

Estamos hablando de un crecimiento del PIB real inferior a la mitad del déficit incurrido ya desde 2007.

Todo eso ha ocurrido con un Banco Central Europeo que ha llevado a cabo la política más lógica de todos los bancos centrales de la OCDE. Ha aprovechado para reducir su balance, que se había inflado de manera desproporcionada entre 2005 y 2011, mientras se mantenía el crédito total del sistema y la liquidez excedentaria mostraba que el problema no era de estímulos sino de exceso de endeudamiento y sobrecapacidad, como comentábamos en ‘El plan Draghi no arregla Europa’.

Mario Draghi ha sido lo suficientemente prudente como para alertar de los errores de los gobiernos al fiarlo todo a la política monetaria y a la vez poner las herramientas necesarias para que nadie le acusase de no apoyar.

El Banco Central Europeo se ha lanzado a comprar 60.000 millones de euros mensuales de activos, llegando en muchos casos a ser más del 100% de la demanda de algunas emisiones de bonos, y la liquidez excedentaria ha aumentado desde 75.000 millones de euros a 480.000 millones. Nadie le puede acusar de no aplicar las políticas extraordinarias y, sobre todo, de mostrar constantemente, mes tras mes, que los problemas de crecimiento no se solucionan con mayor liquidez, que la inflación no se crea por decisión de un comité y que el banco central no imprime crecimiento.

Al finalizar 2015, la UE se va a encontrar con que, desde 2011, ha necesitado dos unidades de deuda total adicional para crear una unidad de PIB.

El reto de Draghi ahora es mostrar que el mecanismo de transmisión de crédito funciona y que no se culpa a “que no fluye el crédito” la falta de crecimiento. Ya se ha generado una mejora sustancial de los diferenciales entre el coste de deuda para los estados y las empresas, sobre todo las pymes.

Adicionalmente, se ha moderado el efecto acaparador del crédito (‘crowding out’) que hacía que el crédito fluyese hacia las administraciones públicas en condiciones excepcionales mientras caía cada año para empresas y familias.

Pero el mayor reto de Draghi va a ser cómo salir de una política expansiva. Ya lo explicábamos aquí, es fácil entrar y comprar miles de millones de bonos, pero si la Reserva Federal, contando con el dólar como moneda de reserva global, es incapaz de subir los tipos de 0 a 0,25%, imaginen lo complicado que va a ser salir de una política expansiva en una Europa donde los estados se niegan a reconocer el problema de exceso de gasto y crecimiento pobre que hemos mostrado anteriormente. Aún peor, en una Europa donde tres de cada cuatro partidos políticos piensan que la solución a un problema de deuda y gasto excesivo es gastar más, la labor del BCE va a ser muy dura.

Porque ese exceso de déficit comentado no viene de invertir y crear un entorno de crecimiento potencial mayor, viene de gasto corriente. Y por lo tanto, si no se revierte la ecuación y crecemos más y mejor, el problema no se va a solucionar con más estímulos.