Entrevista en Semana Económica durante el Forecast Summit 2015 de Lima, Peru

¿Cuánto cree que será el crecimiento de China?
Los números del PBI los dictará el gobierno, pero si miras los indicadores adelantados de PBI por gasto, le quitas la parte de inventarios [los bienes producidos no vendidos] y el exceso de deuda innecesario, el crecimiento es más cercano a entre 4.5% y 4.8% que a 7%.

¿Por qué cree que China crecerá menos?
Es muy sencillo. Los problemas de deuda de las provincias y de deuda de la llamada banca en la sombra —el shadow banking— inevitablemente llevan a reducir las inversiones y los préstamos a los sectores de la economía real. Además, la transición de un modelo de crecimiento intensivo en inversiones en el sector industrial a uno de crecimiento más orientado a servicios inevitablemente lleva a tener números menos espectaculares.

Entonces me parece que los indicadores adelantados son más los datos de una economía madura que los de un mercado emergente que crece al 7%. De hecho, si la economía creciese al 7% sería un poco extraño que el gobierno baje las tasas de interés devaluando la moneda y analizando la posibilidad de hacer nuevos planes de estímulos. No calza una cosa con la otra.

¿Cree que es el momento apropiado para una subida de tasas por parte de la Fed?
Creo que la Reserva Federal ya tiene que subir su tasa. ¿Por qué? Porque esto [no hacerlo] puede generar un error benevolente: que se genere un pánico en las bolsas porque el mercado o los inversionistas piensen que la Reserva Federal tiene información más negativa sobre la economía que lo que dicen los datos.

Con un nivel de desempleo tan bajo en EEUU, con un nivel de inflación que está prácticamente al 1.8% del subyacente y con un nivel de recuperación económica suficiente. Es sorprendente que la FED no tome una decisión de subir las tasas de interés y de normalizar su política monetaria. Creo que lo tiene que hacer y cuanto antes mejor. No preocuparse por efectos colaterales en los mercados financieros.

¿Espera la subida de tasas en septiembre?
De aquí a dos semanas no, pero de aquí a fin de año sí.

¿Están preparados los mercados emergentes para un menor crecimiento de China y unas mayores tasas?
Están mucho mejor preparados que en la crisis financiera de emergentes de principios de siglo. Las reservas de divisas en los bancos centrales están todavía en niveles muy altos, la inflación —excepto en algunos países— no es alta y, aunque las proyecciones económicas se están revisando a la baja, todavía se crece de manera razonable. El riesgo está en los países que son muy dependientes de las materias primas en sus exportaciones, que van a ver no sólo menores precios en dólares por el fortalecimiento de la moneda, sino, además, una China que consume menos.

Entonces hay que entender que la normalización del crecimiento chino tiene un impacto en las materias primas y, por lo tanto, en las exportaciones de los mercados emergentes.

¿Cómo ve al Perú en este nuevo entorno?
Si miras las estimaciones de crecimiento tanto del Banco Central del Perú como de los analistas internacionales, es una economía que crecerá entre 3% y 3.5% entre el 2015 y el 2016, en un entorno de materias primas en baja, con China ralentizándose y con una recesión en Brasil. Me parece que la fortaleza de la economía peruana es infraestimada a veces, porque si en un entorno tan complejo crecerá por encima de México y Brasil —y por supuesto de Argentina, Venezuela y Bolivia—, tiene elementos que le dan una cierta seguridad.

Incluso con un crecimiento del 3% en el 2016, que es por debajo de las estimaciones del Banco Central, estamos en un escenario también con una inflación que no supera el 3.3%. Yo considero que la economía peruana puede considerarse relativamente bien orientada para un entorno tan complejo que está afectando de una manera tan brutal a economías como la brasileña.

¿Por cuánto tiempo más veremos salidas de capitales de los mercados emergentes?
Llevamos una década en la que el capital ha estado yendo a los mercados emergentes. Entonces la exposición a estos mercados es muy alta y, por lo tanto, en un entorno como el actual, los capitales tienden a normalizarse y a volver a los mercados que son más maduros y de menor crecimiento, porque son considerados más seguros: los de Europa, incluso Japón, bonos soberanos. Pero creo que la gran mayoría de ese traslado de capital ya se ha llevado a cabo.

¿En qué etapa de la guerra de divisas estamos?
Estamos viendo el principio de la guerra de divisas. Ahora mismo es una guerra reactiva en la que, ante cualquier movimiento de una moneda de reserva, los bancos centrales se intentan proteger.

Lo que todavía no hemos visto —y de lo que probablemente la devaluación del yuan sea un aperitivo— es una guerra de divisas proactiva, en la que para evitar los desequilibrios que genera una moneda de reserva [el dólar, el euro o el yen] los países emergentes toman decisiones proactivas mucho más agresivas. Obviamente esto tendría efectos muy negativos a medio plazo, pero todavía no lo hemos visto.

¿Qué efectos trae esta guerra de divisas?
Por ejemplo, que habiendo aumentado el balance de los bancos centrales principales de los países OCDE [en conjunto] en US$19 trillones se haya creado solamente un trillón en PBI. Esto tiene un impacto muy grande. Además estamos viendo volatilidades a las que no estamos acostumbrados en las bolsas y los activos financieros. Las materias primas caen mucho, y los desequilibrios en las monedas se dan muy rápido y a corto plazo.

¿Adónde debe mirar un inversionista ante este escenario de volatilidad?
No debe pensar en países, en índices ni en grandes elementos macroeconómicos, sino en los elementos microeconómicos: en empresas que tendrán un buen desempeño suban o bajen las tasas de interés de la Reserva Federal. Éstas están generando una rentabilidad sobre la inversión muy superior a los datos macroeconómicos y que han hecho los deberes, protegido su endeudamiento y mejorado su rentabilidad. Yo creo que ahí hay que centrar la visión.

¿Cómo ves el crecimiento de Brasil?
Muy mal. Veo a Brasil con mucha preocupación desde el último tramo del mandato de Lula. Brasil ha cometido el error de acostumbrarse a una entrada de capital muy grande por la hiperinflación de las materias primas y por el nivel de inversión en mercados emergentes. Invirtió con fondos de muy corto plazo en unos planes de estímulo de muy largo plazo. Generó crecimiento de poca calidad y muy baja productividad. El endeudamiento público de Brasil es aparentemente bajo, pero si incluimos la deuda de las empresas estatales y de los planes de pensiones, es muy alto, casi la deuda de un país europeo. Prácticamente se duplica del 56% oficial a casi el 100%. Por último hay un problema político: haber tomado unas decisiones de planes de estímulo de bajísimo impacto económico, que lo que han generado es una alta inflación y una recesión. Será complicado para la región porque Brasil no deja de ser casi el 40% del PBI de Latinoamérica.

¿Por qué se mantiene tan bajo el precio del petróleo?
Lo primero que hay que entender es que el petróleo está viviendo una época en que la sobrecapacidad creada durante años de sobreinversión mantiene el precio bajo, a pesar de un nivel récord de riesgo geopolítico: militantes del Estado Islámico, problemas en Nigeria, problemas en Siria, sanciones a Rusia, entre otros. Entonces creo que la época del petróleo caro de US$100 el barril está muy lejos de volver. Tendremos muchos años en los que las nuevas tecnologías, la sustitución, la eficiencia y la diversificación de suministros seguirán siendo las que dicten los movimientos de precio.

Entrevista por Jonathan Baltazar