Sé que ahora parece que todo es un abismo y que no hay salida, pero la historia y la estadística nos muestran que sí la hay
La severidad de la pandemia de coronavirus ha generado una respuesta sin precedentes de los gobiernos. Es importante recordar a los infectados, víctimas y a sus familias y recordar que ya están abiertas líneas importantes de avance en tratamientos por parte de empresas y universidades europeas, israelíes y norteamericanas. Nuestro deber es analizar la economía y actualizar estimaciones.
Al impacto económico de la pandemia se une el efecto de cierre completo del tráfico aéreo en muchos países y el parón de comercios. Eso nos ha llevado a incluir un nuevo escenario de estimaciones. El desempeño de las economías dependerá de la rapidez y eficacia en la contención y tratamiento del virus, por ello monitorizaremos los cambios para incorporarlos a nuestras estimaciones.
Las últimas revisiones de crecimiento han llevado a Goldman Sachs, Morgan Stanley, Deutsche Bank y a otras casas a considerar un impacto en V de la pandemia. Una severa recesión en el primer y segundo trimestre, que los mercados financieros ya reflejan, y una recuperación en la segunda mitad del año que llevaría a la eurozona a una caída del PIB anual de casi un 1,7%, a Estados Unidos a un crecimiento casi plano en 2020 y a China a un desplome del crecimiento que, en varios escenarios, no llegaría al 3%. Incluido ese efecto, el mundo crecería un 0,8% en 2020, el más bajo desde la crisis.
La recuperación en V es algo que debemos tener en cuenta y monitorizar. Incluso si es una recuperación en L, la respuesta de bancos centrales y estados va a ser absolutamente gigantesca.
Consideremos tres escenarios: Recuperación rápida y en V, recuperación lenta y en L y crisis económica prolongada. En los tres se generan oportunidades ante un shock de oferta.
El inversor prudente debe evitar caer en la trampa de los grandes estímulos y pensar que van a ser efectivos, por dos razones: porque llevamos más de una década de saturación de estímulos y porque el retorno disminuyente de las políticas de demanda es evidente, tanto que los mensajes, cuanto más grandilocuentes y efectistas, dan al inversor una imagen de debilidad, no de fortaleza, como hemos visto. Un shock vírico que probablemente lleve a un cambio estructural en el comercio, transporte y relaciones bilaterales de largo plazo, no se soluciona con políticas de demanda. No es un problema de avales y liquidez, y mucho menos de gasto corriente, sino de impacto global en las cadenas de suministro.
Lo primero que nos demuestra un shock de oferta es que los valores y empresas aparentemente baratos no protegen en una caída y no ayudan en las subidas. Todos hemos caído en las trampas de valor, y ahora debemos evitarlas más que nunca.
En una recuperación en V claramente la renta variable y aquella con mayor beta es la que mejor se comporta. El truco es elegir el momento de entrada porque no es sencillo anticipar en qué momento se ha descontado el escenario más negativo. Con la información que estamos recibiendo, deberíamos asignar una probabilidad baja a una recuperación en V, y no descartar que el exceso de medidas apresuradas y excesivas de gasto y liquidez generen un efecto “japonés” de estancamiento secular, endeudado y deflacionista. Por lo tanto, si evitamos apuestas inflacionistas y en sectores de renta de posición, seremos capaces de proteger nuestra cartera.
En un escenario de recuperación en L, sabemos qué sectores son los más beneficiados. Las tecnologías disruptivas, el oro, el dólar y activos dolarizados y bonos aparentemente caros, pero seguros. Los más perjudicados, los sectores de renta de posición e industrias tradicionales que reciben el doble impacto de menor crecimiento, más impuestos y recorte de dividendos.
En una crisis económica prolongada, el diferencial entre Estados Unidos, una economía más dinámica y con mecanismos de financiación más abiertos, y el resto del mundo se amplía. La escasez de dólares global ya supera los $13 billones, y por ello muchas economías van a preferir devaluar de manera agresiva antes que perder las reservas. Es en un escenario como este en el que la exposición a Estados Unidos debe primar sobre otros activos que parecen más baratos. Recordemos que en la eurozona la crisis se prolongó varios años y sin embargo, se dieron buenas oportunidades de inversión.
Ahora vivimos en tiempos de pánico. Decía el Barón Rothschild que el momento para comprar es cuando hay pánico en las calles, incluso cuando el pánico es propio. Utilizaba un símil inapropiado para estos momentos, por eso he hecho una traducción libre. Lo que el inversor prudente debe hacer es simplemente optar por una visión a largo plazo, ser cauto, no caer en trampas de valor y expectativas optimistas de éxito de las políticas de demanda.
Sé que ahora parece que todo es un abismo y que no hay salida, pero la historia y la estadística nos muestran que sí la hay, y que el ingenio humano, la colaboración científica y la innovación empresarial salen adelante. Si asignamos probabilidades con la información de la que disponemos, es más probable que la recuperación sea lenta y pobre que rápida e indolora porque veníamos ya de un crecimiento pobre y de baja productividad, pero en tiempos tan difíciles se encuentran joyas y activos atractivos.